martes. 07.02.2023

Hace un año

Tras el peor inicio de año bursátil que se recuerda en varias décadas, que de hecho supone en sí mismo un "crash" en toda regla, y más aún si añadimos las caídas desde los máximos anuales de 2015, es bueno recordar cuál era el ambiente de las Bolsas hace ahora un año, y cuál ha sido la evolución de los principales mercados a lo largo de un ejercicio tan interesante y difícil como el que se acaba de cerrar.

 

Hace un año, el 15 de enero el Banco Central suizo (SNB) lanzaba una potente señal al mercado que anticipaba la actual fase de agotamiento de las políticas monetarias no convencionales practicadas a escala masiva y de forma coordinada por los Bancos Centrales en los últimos años. Justo una semana antes de que el BCE anunciase su programa de "quantitative easing" a través de la compra de bonos soberanos, el SNB, que había venido sujetando la cotización del franco suizo mediante la compra de activos en euros, fundamentalmente "bunds" del Tesoro alemán, anunció que cancelaba su compromiso de mantener al franco suizo en niveles de 1,2 francos por euro y que ya no iba a intervenir más en el mercado.

 

La consecuencia inmediata fue una subida fulminante del franco suizo que hará historia en los mercados de divisas, ya que se puede considerar el movimiento más brusco de dichos mercados desde la ruptura de Bretton Woods en 1971. Pero más allá de ese movimiento inmediato, que dejó honda huella en algunos operadores de divisas, lo que él SNB nos estaba diciendo es que no quería jugar al juego que el BCE iba a iniciar tan solo siete días más tarde, el 22 de enero de 2015. Es decir, que no deseaba comprar más bonos soberanos en euros. Y que tomaba esa decisión siendo consciente de que la subida del franco podía provocar una recesión a corto plazo en la economía suiza.

 

No deja de ser curioso que el SNB tomase esta decisión justo en el momento en el que todos los operadores de bonos hacían lo contrario, es decir, compraban bonos de la zona euro bajo la única consideración de que Draghi los iba a tener que comprar más caros para cumplir con los compromisos asumidos el 22 de enero, compromisos que una semana antes eran ya ampliamente conocidos por el mercado.

 

Los operadores de bonos acertaron, y de hecho hoy siguen acertando, ya que los bonos soberanos de la zona euro cotizan en general más alto que hace un año, muchos de ellos a tipos nominales negativos, porque el BCE los debe comprar obligatoriamente. Pero cabe preguntarnos si, paradójicamente, no estuvo también acertado en su decisión el SNB al no querer jugar al juego de la QE. El tiempo lo dirá.

 

De momento, sabemos que hoy los bonos "high yield" y las Bolsas están en una severa corrección, corrección que en los comentarios anteriores hemos venido atribuyendo a lo que hemos denominado "agotamiento" del ciclo monetario. Un agotamiento que tiene dos variantes, en el caso de la Fed la "imposibilidad" de prolongar los tipos cero y en el caso del BCE y el Banco de Japón la "inoperancia" de continuar haciéndolo. La devaluación del yuan y la aguda crisis de las materias primas, que son los activadores inmediatos de las caídas de las Bolsas, son una consecuencia de ese "agotamiento" ya que sencillamente China no puede soportar que su moneda siga anclada al dólar y al devaluar el yuan exporta deflación al resto del mundo, siendo una víctima colateral el petróleo y otras materias primas.

 

También sabemos lo que pasó el año pasado en las Bolsas de la zona euro. Subieron entre un 20% y un 25% hasta abril (con la excepción de nuestro Ibex) y luego iniciaron una fase de corrección que las ha llevado a estar hoy por debajo de los niveles de hace un año. Es decir, el efecto del anuncio del BCE de ahora hace un año se ha disuelto como un azucarillo. Ahora las Bolsas están en fase aguda de corrección, y curiosamente, como recordábamos en nuestro comentario de hace dos semanas, esa fase aguda se ha producido después de tres decisiones en diciembre del BCE, de la Fed, y del Banco de Japón que, por diversos motivos, significan un cambio cualitativo en el ciclo de inyecciones de dinero (QE) y tipos cero (ZIRP).

 

La discusión sobre lo que todo esto significa excede del espacio de este comentario y nos llevaría bastante lejos. Ya habrá ocasión de ir haciéndolo a lo largo del año. Pero sí es bueno hablar de dónde estamos tras la fortísima corrección de estas dos primeras semanas, y hay que decir que, en un análisis de corto plazo, estamos en una situación técnica de sobreventa extrema. En estas dos primeras semanas, numerosos índices, entre ellos el Dax, el Ibex, el Nasdaq, el Russell, el Bovespa, el RTS ruso, el Nikkei, el Eurostoxx, y el MSCI Emerging Markets en dólares, han caído el 10% o más. El Shanghai Composite ha caído un 19%. El S&P y el Dow Jones un 8%, el Brent casi un 22% y el crudo ligero (WTI) un 17%. Se han perdido niveles significativos, como los 1.900 puntos en el S&P, los 3.000 en el Eurostoxx, los 16.000 en el Dow Jones o los 4.500 en el Nasdaq, por citar algunas cifras redondas. Tanto el Brent como el crudo ligero (WTI) han perdido los 30 dólares barril y están en mínimos desde 2004. Son solo algunos datos para mostrar la magnitud de las caídas, algunas de ellas como las del petróleo adicionales a las ya muy fuertes caídas del pasado año y del anterior.

 

Este nivel de sobreventa extrema nos podría estar indicando a corto plazo la probabilidad de un rebote. Sería normal que se produzca y muy inquietante que no tenga lugar. Es algo parecido, aunque al revés, a lo que pasaba con la sobrecompra extrema del Dax, el Eurostoxx y otros índices europeos en abril de 2015.

 

Pero, desde un punto de vista de medio plazo, este descalabro nos deja un aviso muy importante de cambio de sentimiento del mercado, que a nuestro juicio se va a traducir en una fase larga de corrección de las Bolsas y de los mercados de bonos, por la digestión del final del ciclo "monetario", de la desaceleración china, de la debacle en las materias primas, y del fracaso de la "abenomics".

 

A nuestro juicio, mientras la turbulencia no llegue a los bonos soberanos de la zona euro, y hoy por hoy no hay indicios de que vaya a llegar a corto, la corrección de las Bolsas europeas se mantendrá en los actuales niveles o algo más bajos. Es decir, en niveles de un 20% o 25% desde los máximos del pasado año. En el caso de los índices americanos podríamos ver aún correcciones adicionales, ya que el S&P ha corregido solo un 11,6% desde máximos y el Russell, aunque lleva ya una caída del 20% desde máximos, está muy contaminado por las empresas vinculadas al fracking. Pero la turbulencia realmente fuerte, la "gran convulsión", vendrá cuando los bonos soberanos de alta calidad entren también en corrección. De momento sucede lo contrario, actúan como refugio. El pasado viernes el tipo de interés del T bond americano llegó a estar por debajo del 2%, aunque cerró en 2,03% y el tipo del bund alemán se mantuvo en el 0,53%, con las primas de riesgo de los restantes bonos, incluido el español, muy mantenidas.

 

Volviendo al corto plazo, los principales índices están en niveles críticos, en los que o rebotan o hay amenaza de caídas fuertes. El S&P cerró el pasado viernes justo en 1.880 puntos, el nivel al que aludíamos la semana pasada como clave, ya que muchos analistas técnicos consideran que si rompe a la baja ese nivel podemos ver caídas de otros doscientos puntos. De hecho, el pasado viernes la pérdida momentánea de los 1.880 puntos provocó muchos nervios, aunque al final de la sesión se calmaron un poco.

 

Esta semana tenemos, ya el lunes, datos de China importantes, de ventas minoristas y producción industrial de diciembre, así como el PIB del cuarto trimestre. Tenemos también algunos datos americanos como el índice de la Fed de Filadelfia o el PMI preliminar de manufacturas. Además se publican algunos resultados empresariales importantes, como los de General Electric, IBM, American Express y, entre las financieras los de Goldman, Morgan Stanley o Bank of America.

 

Apostaríamos por una cierta calma en las Bolsas tras estas dos semanas caóticas, y también por una estabilización del petróleo y otras materias primas. Los niveles de sobreventa son, a nuestro juicio, el principal argumento para pensar en una calma a corto plazo, incluso en un rebote. Además, los banqueros centrales apoyarán esa calma, como ya lo hizo el pasado jueves el miembro del consejo de la Fed, James Bullard, al decir en el Economic Club de Memphis que la baja inflación pospondrá las subidas de tipos. Otro apoyo para las Bolsas a corto plazo deberían ser los resultados empresariales, pero por ahora los de Alcoa, Intel, JP Morgan y Citigroup, publicados la semana pasada, han sido mejor de lo esperado (JP Morgan 12% arriba y Citi los mayores beneficios en una década) y, sin embargo, sus cotizaciones los han recibido con fuertes caídas.

 

En suma, a medio plazo hay que pensar en el fin del mercado alcista de los últimos tres años provocado por el "whatever it takes" y a corto plazo hay que esperar que la sobreventa provoque un rebote.

 

Hace un año
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