miércoles. 30.11.2022

El G20 ante el dilema del ajuste de los mercados

La última semana completa de febrero ha confirmado la idea, por la que apostábamos la semana pasada, de una repetición en febrero, a nivel bursátil, de lo sucedido en enero. Es decir, una primera parte de caídas fuertes en las Bolsas y una segunda parte de recuperación para terminar el mes mejor.

 

La semana empezó con volatilidad y mal tono, básicamente por las declaraciones en el simposio CERAWeek celebrado en Houston (Texas) del Secretario General de la OPEP y del Ministro saudí del Petróleo, ambos asegurando que no se va a recortar la producción para estabilizar el precio del crudo. Esas declaraciones tuvieron impacto negativo en las Bolsas, dado ese "proxy", por cierto bastante absurdo, que han tomado los inversores últimamente de vincular las subidas y bajadas de los índices bursátiles a las subidas y bajadas del petróleo, y por ello ha habido que esperar a las dos últimas sesiones de la semana, el jueves y el viernes, para ver de verdad subidas en las Bolsas. Al final, los índices han logrado cerrar con alzas por segunda semana consecutiva. Así, el S&P ha subido un 1,6%, el Dow el 1,5%, el Nasdaq un 1,9%, un Eurostoxx el 2%, el Nikkei un 1,4%, el Dax el 1,3% y el Ibex un 1,9%.

 

No cabe duda de que el mejor tono del petróleo (los futuros del WTI subieron en la semana desde 29,8 dólares barril hasta 32,8 dólares) pese a las mencionadas declaraciones, ha tenido mucho que ver en esas subidas, pero ha habido más factores, junto al crudo, que han impulsado positivamente a las Bolsas y que las han permitido superar algunos obstáculos como, por ejemplo, los malísimos resultados presentados la semana pasada por Standard Chartered y por Royal Bank of Scotland que determinaron caídas importantes en ambos Bancos con impacto en todo el sector.

 

Uno de esos factores ha sido la revisión al alza, el pasado viernes, del PIB americano del cuarto trimestre de 2015, y otro la reunión del G20 en Shanghai que se inició el pasado viernes. El G20 animó a las Bolsas, ya desde el mismo día de su apertura, al emitir algunos de los asistentes, entre ellos el FMI, un discurso que parecería estar inspirado por el modelo japonés de Shinzo Abe y que vuelve a levantar expectativas de reactivación económica al calor de las tres ya famosas flechas de la "abenomics": relajación monetaria, gasto fiscal y las siempre esperadas y nunca del todo realizadas reformas estructurales.

 

Este discurso fue contestado por otros asistentes al encuentro, como el Ministro alemán de Economía, Wolfgang Schaüble, pero, hoy por hoy, la tesis oficial dominante es que para alejar los temores de recesión global hay que hacer "más de lo mismo", es decir, inyectar más dosis monetaria y más gasto público. No deja de ser curioso que se piense que podemos obtener resultados mejores a los obtenidos hasta ahora haciendo lo mismo que no ha funcionado y es aún más curioso que ese discurso continuista se haga en un momento en el que los mercados, con sus turbulencias del pasado verano y de estos dos últimos meses, están poniendo en cuestión la eficacia de las políticas monetarias no convencionales.

 

Sobre todo porque, a la hora de la verdad, la relajación monetaria para apoyar mayor gasto público, lo único que genera es más deuda y más despilfarro de recursos, retrasando "sine die" las reformas que tocan al gasto público, ya que en un mundo en el que los Gobiernos se pueden financiar incluso a tipos de interés nominales negativos, hay muy pocos incentivos para recortar los gastos. Más bien, ningún incentivo. Es por eso muy lógica y muy de agradecer la postura del Ministro Schaüble.

 

Al final, lo que estamos viendo, haya o no riesgo de recesión global, es que el crecimiento económico es menor al que se esperaba, y por eso los mercados corrigen los precios de unos activos que habían descontado un escenario de mayor crecimiento. Es decir, los mercados están ajustando el precio a la realidad y de esta forma se están "normalizando".

 

Cuando hablamos de la normalización financiera hay un dilema: o los precios de los activos se ajustan a un menor crecimiento o la economía real empieza a crecer de forma más vigorosa. Ante ese dilema el G20 parece optar por intentar que la economía real sea la que se ajuste a los altos precios de los activos y no al revés, y el camino para conseguirlo es la intervención monetaria y fiscal.

 

La pregunta es si, en lugar de insistir en forzar a los mercados artificialmente, a la espera de que esa hinchazón artificial provoque crecimiento en la economía real (algo que hasta ahora no se ha producido en la medida esperada), no es mejor dejar que el ajuste de los mercados siga su curso, desactivando poco a poco la intervención monetaria masiva sin precedentes que se ha practicado en los últimos años. Esa intervención monetaria masiva ha conducido a una expansión espectacular de la deuda y a situaciones tan aberrantes como la de los tipos de interés nominales negativos generalizados ya en los bonos soberanos en Europa y en Japón.

 

¿No es momento ya de poner punto final? ¿No es mejor, en lugar de tratar de evitar lo inevitable, forzando aún más las ilusiones monetarias, tratar más bien de controlar y ordenar el proceso de reversión ("unwinding") de las políticas monetarias no convencionales? Ya sabemos que esta posición es menos cómoda que la de seguir imprimiendo dinero, pero es más realista y más eficaz a medio plazo.

 

Deshacer la madeja de las prácticas monetarias extremas de todos los Bancos Centrales durante los últimos siete años no va a ser fácil. Por eso debería ser, en sí mismo, un objetivo más que suficiente para llenar la agenda y los esfuerzos de los Bancos Centrales durante los próximos años. Pero lejos de ello, nos tememos que los Bancos Centrales y la mayor parte de los Gobiernos del G20 seguirán estirando su modelo fallido.

 

Todo esto son elucubraciones para el medio y largo plazo. En los próximos días lo que tenemos, la semana que empieza, son datos importantes, como los PMI en EE.UU. y en China o la inflación en la zona euro. El principal dato es el informe de empleo de la economía norteamericana en febrero que se publicará el viernes 4 de marzo y que siempre es muy tenido en cuenta por la Fed.

 

La clave de las Bolsas en el corto plazo está una vez más en lo que haga el S&P. Un S&P que ha logrado llegar a los 1.950 puntos pero no ha logrado superarlos. Al cierre del viernes pasado el S&P estaba ligeramente por encima de la media móvil de cincuenta sesiones pero sin lograr romper los 1.950 puntos y caía en lo que va de año menos del 5% mientras las Bolsas europeas caen desde el uno de enero más del 10%.

 

En nuestra opinión, en algún momento el ajuste de los mercados continuará para adecuar los precios de los activos a un entorno de menor crecimiento y de menores beneficios empresariales. Y en un momento algo más lejano el precio de los activos deberá adaptarse y reflejar un escenario de tipos de los bonos soberanos normalizado, en lugar de los actuales tipos soberanos, manipulados por el aberrante entorno de tipos nominales negativos.

 

Tras un G20 decepcionante no vemos en marzo mucho más recorrido al rally bursátil de la segunda parte de febrero.

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